通货紧缩是指一般物价水平的持续下降，即物价出现负增长。目前我国物价形势表现为“生产领域通货紧缩(deflation)、消费领域通胀收缩（disinflation）”，但整体通缩压力在加大。我国生产领域通缩持续时间已创改革开放以来最长，而且还在不断加深。截至去年12月份，PPI已连续34个月同比下降，而且以原油为首的国际大宗商品价格大幅下挫推动我国PPI同比降幅去年四季度明显扩大。消费领域虽然尚未出现实质性通缩，但生产领域通缩压力已开始向消费领域传导和扩散，CPI同比涨幅去年四季度明显回落，CPI中的非食品价格月度同比涨幅已连续7个月收缩，12月份回落至2010年2月份以来的最低水平。目前经济运行存在的通缩风险已引起普遍重视。

事实上，通缩有“好”、“坏”之分。区分通缩的“好”与“坏”，关键在于分析通缩的成因。一般物价水平波动是总需求与总供给相对变化的结果。如果一般物价水平的下降是由于总需求不足引起的，而且存在“债务-紧缩”的恶性循环，最终形成“通货紧缩-经济衰退”的自我强化，就是“坏的通缩”。如果一般物价水平的下降是由于劳动生产率提高使总供给增加引起的，不会引起“债务-紧缩”，物价水平的下降也不会带来经济衰退，就是“好的通缩”。“坏的通缩”具有对实体经济增长的腐蚀性和对金融稳定的破坏性，对经济金融平稳运行存在较大冲击，具有多重危害，需要警惕。

“坏的通缩”具有多重危害

首先，“坏的通缩”导致企业生产和投资减少，通过减少居民收入和就业进一步影响到消费，从而使总需求收缩，加剧经济衰退。通缩导致的需求萎缩表现在三方面：一是企业产品价格持续、普遍下降导致企业利润减少甚至亏损，从而打击企业的生产和投资积极性，企业减产甚至停产并减少投资。二是物价的持续、普遍下跌使实际利率升高，从而加剧债务人负担。社会上的债务人大多是生产者和投资者，债务负担的加重无疑会抑制其生产与投资活动。三是企业经营困难甚至破产将使企业员工收入减少，导致企业裁员，社会失业率上升，消费者的未来收入和就业预期也随之恶化。消费者预防性动机上升，会主动收缩消费支出，增加储蓄。

其次，通缩加剧债务负担，带来债务链条断裂危险。通缩对社会债务的影响体现在以下方面。一是通缩导致实际利率上升，从而加剧债务人偿债负担。二是通缩导致企业利润减少甚至亏损，从而削弱其偿债能力。三是通缩导致全社会财富缩水，债务人资产价格下降使其负债率进一步上升，债务违约风险提升。

再次，通缩导致信贷紧缩，冲击金融稳定。银行信贷具有顺周期性，即信贷增长与经济增长正相关，具有同步性。经济上行阶段，信贷增长加快，经济出现下行时，信贷增长也相应放缓。通缩加剧总需求萎缩、经济下行，在银行信贷的顺周期效应下，可能导致信贷的内生性收紧，而信贷紧缩会进一步抑制国内的投资和消费需求，使债务人资金链断裂，整体负债率过高的风险显性化，从而引发全面的债务危机，并导致银行形成大量不良资产，从而冲击经济与金融稳定。

日本长期通货紧缩是前车之鉴

日本自上世纪90年代泡沫经济崩溃以来一直陷在通货紧缩泥潭之中，物价下降与经济衰退的程度深而持续期长。在日本政府的政策干预下，加之国际环境向好，这期间日本通缩形势也曾出现阶段性好转，但始终无法彻底摆脱通缩阴霾。日本GDP平减指数在1994年达到111的高点后，一直处于下行通道。

日本经济自上世纪90年代以来，遭遇了经济萧条和通货紧缩交互强化的恶性循环，其间，1991-1995年、1998-2001年和2008-2009年三次出现通缩形势的加剧和恶化。从成因来看，既有日本泡沫经济破裂的后遗症（1991-1995年），也有日本政府不当的财政紧缩政策、银行不良债权处理不及时以及日元升值（1998-2001年）等政策性因素，还有国际金融危机的冲击和影响（2008-2009年），人口老龄化及产业空洞化则是导致日本持续面临通缩压力的长期因素。

从日本三次通货紧缩恶化时期的运行情况看，通货紧缩对实体经济影响的最直接表现是导致企业投资活动和居民消费的收缩。首先，在物价连续下降条件下，由于名义销售额减少，企业收益随之下降，并且随着通缩程度的加深趋于恶化。1991-1995年的通货紧缩时期，日本企业的经常利润年平均下降7.2%。1998年，同样受物价下降的影响，企业销售额和经常利润分别比1997年减少了5.9%和23.9%。

其次，由于名义销售额减少，市场销售预期下降与实际利率上升等因素的影响，企业未来收入预期下降、债务偿付预期上升，因而主动收缩商业借款，减少设备投资。以1998年为例，在通缩的压力下，日本企业从外部筹集的资金同比减少了近1/2，企业的设备投资也相应减少15.1%。通缩对私人住宅建设等居民投资同样产生了抑制作用。按照GDP口径的最终需求核算，1991-1995年期间，扣除物价因素，日本民间住宅投资年平均下降了2.1%。1998年民间住宅投资也出现了10.7%的负增长。

第三，物价的下降会带来消费需求的下降。1991-1995年，日本的家庭消费支出年均下降了0.5%。1998年，实际家庭消费支出下降了0.8%。

在通货紧缩条件下，企业投资和居民消费趋于收缩，加深了需求不足的程度，需求不足进一步导致物价全面下降，从而形成恶性循环，引发全面的经济衰退和长期的经济萧条。在日本1991-1995年的通缩中，由于投资和消费下降的影响，从1992年2季度起，连续3个季度经济增长率出现负增长，这是日本战后的第一次出现这种程度的经济衰退。1998-2001年的通缩中，1997年4季度-1998年4季度，日本经济又创下连续5个季度负增长的新记录，1998年全年的下降幅度高达1.9%，成为战后最严重的经济衰退。

目前来看，我国企业和地方政府债务负担沉重，经济持续面临下行压力，出现“坏的通缩”可能性较大。“坏的通缩”对实体经济的负面影响十分深刻，远远超出了一般周期性衰退的危害程度，宏观经济政策需要及时调整来进行防范和应对。